白酒等風(fēng)來：弱復(fù)蘇下的深度調(diào)整與謀變 ｜鈦媒體·封面

7月25日，借前一天重大利好刺激，資本市場(chǎng)上演很久沒有看到的盛況。扮演上漲“急先鋒”的，是低迷已久的白酒板塊。當(dāng)天開盤不到一分鐘，上午9點(diǎn)31分，白酒板塊就狂飆4.57%并全天維持超高“戰(zhàn)績(jī)”。

接下來的幾個(gè)交易日大盤連續(xù)小幅回落，并肩熱門的地產(chǎn)、半導(dǎo)體、新能源汽車等紛紛開始走弱，白酒板塊沒有出現(xiàn)“一日游”反而再接再厲：7月27日下午，伴隨板塊持續(xù)活躍，貴州茅臺(tái)創(chuàng)出數(shù)月新高；同時(shí)，25、26、27這3個(gè)交易日的資金凈買入（38.58億元）也超過了此前兩周的凈買入量（33.7億元）。

(資料圖)

資本市場(chǎng)蕩漾的這些樂觀情況立刻點(diǎn)燃“白酒重啟牛市說”，各路券商研報(bào)再次振臂高呼：看多、看多、看多。

據(jù)鈦媒體APP走訪調(diào)研，對(duì)于已經(jīng)深度調(diào)整兩年多的白酒行業(yè)，雖然眼前這些跡象很容易被視為“階段性抄底”，但真正深入業(yè)內(nèi)、經(jīng)歷過近年來市場(chǎng)絞殺的人其實(shí)心里都清楚，求真務(wù)實(shí)地看，正如中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《2023中國(guó)白酒市場(chǎng)中期研究報(bào)告》所直言：2023年，白酒行業(yè)和白酒市場(chǎng)將繼續(xù)進(jìn)入新一輪調(diào)整周期。

這也意味著，白酒能否真正重啟可持續(xù)的牛市，仍需繼續(xù)“等風(fēng)來”。面對(duì)存量市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，酒企只能用“求變”來應(yīng)對(duì)行業(yè)深調(diào)的“不變”。

從誤判到刺激

白酒目前的股價(jià)升溫是否意味行業(yè)回歸景氣，年初的一次誤判的發(fā)生過程可資參考。

2023年正月十五剛過，關(guān)注白酒的所有各方都在糾結(jié)一個(gè)問題：從行業(yè)到股市，白酒自2022年10月探底后，從11月起因疫情管控優(yōu)化疊加經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期而實(shí)現(xiàn)的回升，至2023年2月，申萬白酒指數(shù)上漲約45%，如此表現(xiàn)對(duì)應(yīng)到行業(yè)，是該視作觸底反彈還是反轉(zhuǎn)？

之所以糾結(jié)是因?yàn)?，一方面疫情管控放開之后，23年春節(jié)白酒動(dòng)銷的超預(yù)期在節(jié)后仍刺激股價(jià)；而另一方面，大家對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚未確認(rèn)，對(duì)于節(jié)后是否配置白酒板塊仍有猶豫。

值此時(shí)節(jié)，2月12日，招商證券發(fā)布了一則旗幟鮮明的研報(bào)，提出幾個(gè)略顯激進(jìn)的觀點(diǎn)，包括：1、無須等待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇再去買入白酒，因?yàn)榘拙瓢鍓K基本面將領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)恢復(fù)；

2、 “后疫情”時(shí)代，過去被壓制的場(chǎng)景——比如宴席和招商需求——會(huì)快速回補(bǔ)；

3、加配次高端，因?yàn)樵趫?chǎng)景回補(bǔ)的多重催化劑下，次高端有望跑贏板塊。

公開資料截圖

如果有人遵循這份指引，迎接他的很快將是：恭喜你，又階段性高位站崗。

因?yàn)閺?月中旬到7月中旬，5個(gè)月時(shí)間白酒下跌約兩成，成為跑輸大盤的領(lǐng)軍板塊；2023年二季度，白酒成為基金減倉(cāng)最多的板塊，23Q2基金配置比例僅12.4%，環(huán)比降 3.5pct，同比22Q2下降2.6pct，創(chuàng) 2020Q3以來新低；相比高端白酒仍為持倉(cāng)核心，區(qū)域白酒整體持倉(cāng)波動(dòng)較小，被建議“加配”并預(yù)測(cè)“有望跑贏板塊”的次高端白酒，則遭到基金的普遍減倉(cāng)，重倉(cāng)比例環(huán)比下降。

這份研報(bào)預(yù)測(cè)精準(zhǔn)的部分是風(fēng)險(xiǎn)提示，提及的要點(diǎn)悉數(shù)命中，包括：“經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不及預(yù)期，市場(chǎng)情緒低迷至大盤調(diào)整，市場(chǎng)風(fēng)格導(dǎo)致估值體系支撐不夠?！?/p>

該風(fēng)險(xiǎn)提示對(duì)應(yīng)白酒廠商們?nèi)馍砜筛械那闆r則是：春節(jié)后沒多久，所有白酒品牌就開始感受到史無前例的競(jìng)爭(zhēng)壓力，疫情管控放開之后整體消費(fèi)環(huán)境出現(xiàn)很大變化，加上幾年來經(jīng)銷商渠道囤積的庫(kù)存仍待消化，降價(jià)促銷交織內(nèi)卷式增長(zhǎng)，最終在A股白酒板塊呈現(xiàn)出“四低”局面。

除基金持倉(cāng)低、參與情緒低，還有板塊估值低：至7月中旬，白酒板塊市盈率(TTM)僅 30 倍為近三年低位；行業(yè)預(yù)期低：市場(chǎng)仍擔(dān)憂白酒高庫(kù)存和低批價(jià)問題，并對(duì)未來復(fù)蘇預(yù)期不穩(wěn)而擔(dān)憂與經(jīng)濟(jì)存強(qiáng)關(guān)聯(lián)性的白酒板塊或面臨終端需求表現(xiàn)不穩(wěn)及后期酒企業(yè)績(jī)?cè)鏊俳邓俚惹闆r。

雖然階段性嚴(yán)重失準(zhǔn)，這份研報(bào)卻又是券商研究機(jī)構(gòu)的一個(gè)典型代表：今年以來，面對(duì)白酒股價(jià)的持續(xù)低迷，幾乎所有“研究成果”都在不斷提出“板塊拐點(diǎn)要來”的觀點(diǎn)。

對(duì)市場(chǎng)狀況，每次預(yù)期也都遭遇預(yù)期落空：3月預(yù)計(jì)五一節(jié)會(huì)大賣，結(jié)果“動(dòng)銷弱”；5月預(yù)計(jì)高考后謝師宴會(huì)拉一波銷售，結(jié)果不及預(yù)期；6月初預(yù)計(jì)端午會(huì)熱，結(jié)果依然平淡；雖然618電商賣酒銷售數(shù)據(jù)亮眼，背后卻是零售價(jià)低于出廠價(jià)的嚴(yán)重倒掛。

如此反復(fù)，“白酒拐點(diǎn)已至”逐漸淪為“狼來了”式的故事，直到7月24日重大會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)促消費(fèi)。

而白酒眼下的情形，從整體股價(jià)表現(xiàn)上，類似2月份面臨的“微縮版”，此時(shí)“板塊牛市到來”的定位會(huì)不會(huì)重蹈彼時(shí)的誤判，關(guān)鍵則在于對(duì)行業(yè)狀況的研判。

至暗時(shí)刻之后

從板塊股價(jià)角度看，如果將“四低”視為半年來的至暗時(shí)刻，眼下的確出現(xiàn)了改觀。但接下來更重要的問題是，強(qiáng)調(diào)促消費(fèi)給股價(jià)帶來升溫，是否意味著行業(yè)已經(jīng)渡過深度調(diào)整期？

雖然陸續(xù)有券商研報(bào)言之鑿鑿“終于渡過”，鈦媒體APP走訪業(yè)內(nèi)卻發(fā)現(xiàn)急于給出肯定結(jié)論仍為時(shí)尚早。

復(fù)盤白酒過去的每一輪周期不難發(fā)現(xiàn)，庫(kù)存與價(jià)格變化是揭示行業(yè)處于何種階段的關(guān)鍵。

景氣期，批價(jià)向上、 行業(yè)主動(dòng)加庫(kù)存；隨后會(huì)在行業(yè)密集提價(jià)后，受外部因素的影響，供需進(jìn)入失衡階段而產(chǎn)生泡沫，接著步入調(diào)整期。

行業(yè)的調(diào)整一般是通過價(jià)格的調(diào)整來實(shí)現(xiàn)供需的再均衡，在調(diào)整期，批價(jià)回落下行，白酒價(jià)格重心的逐步下移會(huì)從超高端開始，一直傳遞到中低價(jià)位；而調(diào)整期結(jié)束的拐點(diǎn)標(biāo)志，則是庫(kù)存去化、價(jià)格調(diào)整到位后，批價(jià)開始出現(xiàn)上行。

“這一輪繁榮是以茅臺(tái)為、醬香龍頭為代表，以高端為核心的一次產(chǎn)業(yè)繁榮，產(chǎn)業(yè)泡沫也聚集在高端（醬酒）?！彼拇ň茦I(yè)流通協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)、中國(guó)酒業(yè)實(shí)戰(zhàn)戰(zhàn)略專家鐵犁分析稱，“我們清楚地看到，2千元以上的高檔白酒市場(chǎng)規(guī)模接近3,000億，1千元以上有1,000個(gè)億，500元以上1,500個(gè)億，300到500大概800個(gè)億，100到300元大約占600-700億，百元以下700—800億，以此分析可以看出高端的占比在中國(guó)白酒市場(chǎng)當(dāng)中很高，所以調(diào)整也在高端?！?/p>

鐵犁分析，目前行業(yè)調(diào)整也主要是在醬酒當(dāng)中進(jìn)行，醬酒茅臺(tái)的價(jià)格下移后，它會(huì)影響到五糧液和瀘州老酒（國(guó)窖1573），進(jìn)而會(huì)影響到劍南春等，調(diào)整從高端傳遞到低端，整個(gè)行業(yè)都會(huì)感受到寒意。

“這一輪白酒產(chǎn)業(yè)調(diào)整，泡沫同樣既體現(xiàn)在庫(kù)存上，又體現(xiàn)在上升過程當(dāng)中的價(jià)格上漲，收縮過程中的價(jià)格回落上。上一輪周期，我們主要名酒高端名酒都曾經(jīng)突破一突破1,000元，最后他們又回到500到600左右，那么這一輪，茅臺(tái)以外的千元高端酒很可能會(huì)回到7、8百的價(jià)格區(qū)間。”鐵犁認(rèn)為，“隨著超高端與高端的逐步調(diào)整到位，行業(yè)將在2023年—2030年進(jìn)入低端崛起為特征的第六浪潮期?！?/p>

對(duì)照眼下的現(xiàn)實(shí)，從龍頭茅臺(tái)到次高端及以下產(chǎn)品，并未出現(xiàn)任何提價(jià)或集體提價(jià)跡象，更多是價(jià)格倒掛，而倒掛背后則是庫(kù)存去化的艱難，以此衡量，目前更可能是符合中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)的判斷，即：新一輪調(diào)整的開始。

業(yè)績(jī)飄紅與壓貨陰影

酒商的感受同樣在印證一個(gè)觀點(diǎn)：度過調(diào)整期還很遙遠(yuǎn)。

成都柒善名酒經(jīng)營(yíng)有限公司總經(jīng)歷張志遠(yuǎn)入行十多年，所在的機(jī)構(gòu)“規(guī)模好的時(shí)候每年也有幾十億的銷售業(yè)績(jī)。”張志遠(yuǎn)近年來最切身的感受就是：如今賣名酒（茅臺(tái)之外）已經(jīng)幾乎沒有利潤(rùn)。這一現(xiàn)實(shí)背后是庫(kù)存去化的艱難。

“比如五糧液、青花郎、水晶劍這些，市場(chǎng)反應(yīng)來看確實(shí)沒有利潤(rùn)。沒有利潤(rùn)的原因很簡(jiǎn)單，就是庫(kù)存太大。然后為了銷庫(kù)存，廠家會(huì)給出一定的政策，廠家給了政策的同時(shí)市場(chǎng)的價(jià)格肯定就是五花八門，有的經(jīng)銷商就會(huì)把這個(gè)‘政策’算作自己的利潤(rùn)，然后低價(jià)銷售，造成價(jià)格倒掛。”

這也正是目前吊詭現(xiàn)象的癥結(jié)所在：一方面，雖然身處調(diào)整期但酒企業(yè)績(jī)?nèi)匀怀掷m(xù)飄紅。2022年，963家規(guī)模以上酒企完成銷售收入6627億元(+10%) ，凈利潤(rùn)2202億元(+29%)；其中21家白酒上市酒企累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3569.85億元、凈利潤(rùn)1328.82億元，同比增長(zhǎng)分別為17%、21%。2022年14家酒企營(yíng)收凈利雙增，營(yíng)收漲幅較高的超過30%。

但另一方面，工業(yè)庫(kù)存轉(zhuǎn)移向商業(yè)庫(kù)存的量仍不可低估。對(duì)于生產(chǎn)廠家來說，酒轉(zhuǎn)到經(jīng)銷商手中即可以確認(rèn)收入，而商業(yè)庫(kù)存若持續(xù)難以去化，最終仍會(huì)反噬企業(yè)。

“2023年春節(jié)后動(dòng)銷有明顯提升，但這種回暖是短暫的，目前行業(yè)進(jìn)入空前的調(diào)整期，這一輪調(diào)整期核心是終端動(dòng)銷疲軟，消費(fèi)需求減弱，去商業(yè)庫(kù)存需要時(shí)間?！辟F州釣魚臺(tái)國(guó)賓酒業(yè)有限公司總經(jīng)理丁遠(yuǎn)懷在7月初的一次演講中稱。

“疫情、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)市場(chǎng)環(huán)境的影響，對(duì)于行業(yè)下半年，甚至未來三年，我們都不抱樂觀態(tài)度”，張志遠(yuǎn)坦言，“目前堆積的只是這三年的庫(kù)存量，但是上游還在源源不斷地向下釋放，廠家各種承諾說不會(huì)壓貨，其實(shí)并不現(xiàn)實(shí)，因?yàn)閺S家也要生存，所以行業(yè)要消化目前的庫(kù)存還需要時(shí)間?！?/p>

如此現(xiàn)實(shí)，結(jié)合2022年全國(guó)白酒產(chǎn)量已連續(xù)六年下跌，產(chǎn)量?jī)H是高峰時(shí)的一半多一點(diǎn)，就不難感受去庫(kù)存之艱。

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雖然自去年下半年至今，瀘州老窖、劍南春、郎酒、洋河股份、山西汾酒等多家白酒企業(yè)相繼實(shí)施以停止發(fā)貨換提價(jià)，但此種控貨挺價(jià)策略能挺多久，依然是一個(gè)問號(hào)。

決戰(zhàn)癸卯中秋

雖然重大消息刺激帶來的板塊上漲無法與行業(yè)反轉(zhuǎn)直接劃等號(hào)，但下半年并非不存在發(fā)生變化的機(jī)會(huì)，接下來重點(diǎn)需要觀察的窗口就是今年中秋國(guó)慶假期。

回溯往年，2020年的中秋，白酒關(guān)“提價(jià)潮”正是愈演愈烈之時(shí)。當(dāng)年自春節(jié)過后，瀘州老窖、山西汾酒、劍南春、今世緣、古井貢等優(yōu)質(zhì)酒企相繼開啟產(chǎn)品升級(jí)及小幅提價(jià)，市場(chǎng)集中度不斷提升的背景下，洋河股份、水井坊、今世緣、酒鬼酒等酒企通過直接提價(jià)、進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)等方式進(jìn)行“占位”，而茅臺(tái)、五糧液等酒企則通過直接提價(jià)、進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、加大直營(yíng)占比、減少渠道配額等方式以實(shí)現(xiàn)噸價(jià)上提。

提價(jià)關(guān)鍵詞下，白酒隨之拉開一場(chǎng)轟轟烈烈的繁榮周期。2020年中秋國(guó)慶后，白酒板塊相對(duì)上漲7.52%實(shí)現(xiàn)超高收益。這一輪繁榮演變?yōu)榕菽墓拯c(diǎn)是在2021年7、8月間，因此到2021年中秋，白酒行業(yè)雖未出現(xiàn)密集且頻繁的“提價(jià)潮”，但酒企仍針對(duì)主要單品進(jìn)行了陸續(xù)提價(jià)。

當(dāng)年從中秋到國(guó)慶期間，白酒板塊也相對(duì)上漲 8.71%，成為下跌調(diào)整前最后一次“盛宴”，之后才陷入綿綿不絕的低迷。

回到2023年，假如政策催化下市場(chǎng)東風(fēng)掀起，白酒迎來一波階段性行情概率并不小。

更有樂觀者如海納機(jī)構(gòu)總經(jīng)理、中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)常務(wù)理事呂咸遜稱：“我堅(jiān)持一個(gè)觀點(diǎn)，早則2023年中秋，晚則2024年春節(jié)，中國(guó)白酒一定會(huì)再次復(fù)興?！?/p>

加劇分化與集體謀變

與深度調(diào)整相對(duì)應(yīng)的是白酒市場(chǎng)持續(xù)硝煙四起、激烈競(jìng)爭(zhēng)。從2021年7月白酒拉開深度調(diào)整大幕至今，業(yè)內(nèi)頻次最高的兩個(gè)詞一為“馬太效應(yīng)”，一是“擠壓式增長(zhǎng)”。在強(qiáng)者恒強(qiáng)的馬太效應(yīng)愈發(fā)凸顯之下，市場(chǎng)僅有的消費(fèi)需求紅利基本被名酒企業(yè)和名酒產(chǎn)區(qū)瓜分。

正如中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)宋書玉近期在金沙酒業(yè)經(jīng)銷商大會(huì)上所言：“與上一次行業(yè)的深度調(diào)整不同的是，名酒產(chǎn)區(qū)、名酒企業(yè)、名酒品牌穿越周期的能力得到各方認(rèn)可，而中小企業(yè)和區(qū)域性品牌，在本輪調(diào)整中能否不被淘汰則考驗(yàn)著企業(yè)掌舵人的把握趨勢(shì)、整合資源和突破創(chuàng)新，構(gòu)建自身優(yōu)勢(shì)的能力?！?/p>

“中國(guó)白酒行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)要素正在發(fā)生改變，重產(chǎn)量、重儲(chǔ)量、重資產(chǎn)是白酒行業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)”，呂咸遜分析稱，“未來酒的銷量、收入、利潤(rùn)將加速向核心單品、名優(yōu)品牌、頭部企業(yè)、優(yōu)勢(shì)產(chǎn)區(qū)集中。整體而言，中國(guó)白酒行業(yè)的產(chǎn)量可能是過剩的，但是名優(yōu)白酒的產(chǎn)量、儲(chǔ)量卻是不足的。特別是最近幾年，大家都很重視儲(chǔ)酒時(shí)間和真實(shí)年份酒，名酒廠便開始加大產(chǎn)量，延長(zhǎng)儲(chǔ)酒時(shí)間，提高酒齡，部分中國(guó)白酒品質(zhì)得到提升。所以，頭部企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張，并不會(huì)形成供過于求和產(chǎn)能過剩的局面?！?/p>

白酒從增量競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，以變求生的發(fā)展模式也愈加凸顯。在生產(chǎn)端白酒企業(yè)紛紛進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)、技改，實(shí)行產(chǎn)研結(jié)合提升質(zhì)量，凸顯“香型”優(yōu)勢(shì)，以“產(chǎn)區(qū)”形態(tài)搶占競(jìng)爭(zhēng)高地等；整體來看，酒企變革的演化是由上而下，由內(nèi)向外進(jìn)行的，只要頭部企業(yè)、地區(qū)拉開變革帷幕，行業(yè)整體風(fēng)向即變。最為典型的趨勢(shì)是近年來白酒企業(yè)的跨界嘗試。

鈦媒體APP梳理了部分白酒跨界經(jīng)典案例，從洋酒、啤酒、冰淇淋等，再到文旅、新能源領(lǐng)域，白酒企業(yè)正在拓寬產(chǎn)業(yè)維度，目標(biāo)也從滿足多元化的消費(fèi)需求，升級(jí)到開辟多元化的產(chǎn)業(yè)布局。

同時(shí)，白酒跨界不只發(fā)生在行業(yè)外，酒企多元化還明顯存在于“跨香型”的戰(zhàn)略。例如“綿柔型”開創(chuàng)者洋河股份收購(gòu)了貴州貴酒，如今也延伸出了“綿柔醬香”；2022年，濃香代表之一——舍得酒業(yè)聯(lián)合貴州夜郎古酒業(yè)成立了貴州夜郎古酒莊有限公司，官宣布局醬酒。此外，例如海南椰島、郎酒等均是多香型發(fā)展的代表酒企。

“目前，傳統(tǒng)渠道依然是白酒的主流渠道，也是不可或缺的渠道，特別是對(duì)于主流品牌的主銷產(chǎn)品而言。但是“傳統(tǒng)渠道+互聯(lián)網(wǎng)”的營(yíng)銷方式將會(huì)變革、升級(jí)、進(jìn)化酒業(yè)流通，線上和線下的融合是一種趨勢(shì)，平臺(tái)電商、內(nèi)容電商、私域運(yùn)營(yíng)等線上模式在白酒銷售中的占比越來越大，并且是新品牌經(jīng)營(yíng)成功的重要切入口?！眳蜗踢d稱。

“另一方面，數(shù)字化、智能化將極大地提高白酒在制曲、釀造、儲(chǔ)存、勾調(diào)、包裝、倉(cāng)儲(chǔ)、物流等過程的效率和質(zhì)量，例如國(guó)臺(tái)的一號(hào)車間、二號(hào)酒庫(kù)，這大概是白酒數(shù)智化最強(qiáng)的兩個(gè)車間。將升級(jí)酒企的銷售管理、渠道管理、終端管理、用戶管理、品牌傳播等。”（本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者｜劉敏 楊歡）

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